Analytik Ondřej Záruba: Jak vybírám korporátní dluhopisy

V poslední době zaplavila mediální prostor celá řada článků, které investory doslova odstrašovaly od nákupu korporátních dluhopisů v České republice. Když jsem to četl, tak jsem si hned vzpomněl na éru paniky, kterou vyvolala tzv. migrační krize v ČR. Ani zde se neoperuje s fakty, ale využívají se mediální dojmy.

Dočetl jsem se o tom, že své závazky z korporátních dluhopisů neplní například společnost ZOOT a několik firem, které vydávaly dluhopisy v režimu tzv. „malé veřejné emise“. Objem těchto nesplacených dluhopisů je směšně malý v řádu hluboko pod jedno procento všech aktuálně nesplacených korporátních dluhopisů v české koruně. Přesto kdybych si dělal názor na trh s korporátními dluhopisy v ČR pouze z masových ekonomických medií, tak bych si snad musel myslet, že ČR zažívá hlubokou krizi těchto aktiv. Tady jsou fakta.

Nejvíce korporátních dluhopisů prodají investorům opravdu hodně velké společnosti. Logicky dominují banky, po nich velké podnikatelské skupiny, které upisují své dluhopisy v objemu vyšších stovek milionů až jednotek miliard korun ročně. V této skupině firem v nedávné době k žádnému významnějšímu zaškobrtnutí nedošlo. Nicméně je pravda, že celá řada firem, které vydávají dluhopisy v objemu vyšších desítek až vyšších stovek milionů korun, spadá do kategorie velmi rizikových emitentů.

V tomto článku se Vám pokusím poskytnout elementární rady:

  • jak se těmto subjektům vyhnout?
  • jak poznat dluhopis, který je investičně zajímavý?

Vlastnická struktura
To, kdo firmu vlastní, je jedna z nejdůležitějších věcí. Vždy by mělo být jasné, kdo to je. Firmy se někdy snaží zakrýt svou vlastnickou strukturu. Dělají to prostřednictvím „bílých koňů“, advokátů, zahraničních holdingových struktur a dalších triků.  Důvody jsou různé.

Tak například, když budete chtít firmu tunelovat, bude jednodušší, když nikdo nebude vědět, že vám firma patří. Peníze si z firmy prostě půjčíte přes řetězec firem, a nikomu to chvilku vůbec nebude připadat podezřelé. Ve veřejném účetnictví se totiž pohledávky za majitelem firmy evidují.

Dalším důvodem maskování vlastnické struktury bývá, když majitel chce odvést pozornost od své kriminální, případně jen „neúspěšné“ podnikatelské historie.

Finanční výkazy emitenta
Schopnosti základní orientace ve finančních výkazech je nutná znalost základů podvojného účetnictví. Bez ní budete na finanční výkazy koukat, jako kdyby to bylo čínsky.

Musíte vědět, co je to rozvaha, výkaz ze zisku a ztrát a výkaz cashflow. A hlavně, jak jsou tyto výkazy mezi sebou propojené. Ujasněte si pojmy, jako je vlastní kapitál, cizí zdroje, hmotný majetek, nehmotný majetek, finanční majetek, náklady a výnosy příštích období.

Vím, že to možná bude na první pohled znít složitě, ale bez toho se opravdu nikam nepohnete. Naštěstí na toto téma existuje mnoho literatury a zároveň máte možnost konzultace těchto pojmů s nepřeberným množstvím účetních a daňových poradců.

Když pochopení této problematiky dáte nižší desítky hodin, tak úplné hrůzy byste měli umět sami odfiltrovat. Velmi důležité je, aby dluhopisový emitent plnil své zákonné povinnosti související se zveřejňováním finančních výkazů. Ideální však je, aby zveřejňoval finanční výkazy a informace ještě častěji, jelikož obecně klademe vyšší nároky na dluhopisové emitenty než na ostatní společnosti.

Finanční analýza
Číst ve finančních výkazech samo o sobě nestačí. Investor by měl být schopen umět dát účetní položky do poměrových finančních ukazatelů tak, aby informace dokázal smysluplně ekonomicky interpretovat. Docela se hodí vědět, co je to zadluženost, finanční páka, úrokové krytí, nebo tajemná zkratka DSCR. Této činnosti se říká finanční analýza. Nemusíte jí umět zrovna jako auditor z Velké čtyřky, ale vyznat se aspoň trochu se vážně hodí.

Emisní podmínky
Emisní podmínky jsou v podstatě sepsaná dohoda mezi emitentem a investorem. Najdete v ní vše podstatné. Výnos, datum splatnosti, vaše práva a povinnosti a co je velmi důležité, tak se tam nachází také práva a povinnosti dluhopisového emitenta.

Velká část dluhopisových emitentů si dává možnost v emisních podmínkách dluhopisy předčasně splatit. Já se snažím v emisních podmínkách ale vždy nejít alespoň nějaké závazky a povinnosti emitenta vůči investorům. Nejraději mám, když se emitent zaváže, že se jeho zadlužení nedostane za předem definovanou hranici. Ale jsou i jiné sympatické závazky emitenta.

Emitent se může zavázat k tomu, že nedojde ke změně jeho vlastnické struktury, že bude zveřejňovat informace o své podnikatelské činnosti nad rámec zákonných povinností, že udrží minimální hladinu vlastních prostředků ve firmě, že nebude vyplácet dividendy či splácet půjčky od svých majitelů nebo že nebude zřizovat omezení vlastnického práva u svého majetku. To všechno jsou nástroje, které chrání investory.

Dluhopisový prospekt
Dluhopisový prospekt je dokument, který schvaluje Česká národní banka. Sám o sobě není garancí, že dluhopisový emitent je kreditně kvalitní společnost. Mnozí České národní bance vytýkají, že schvaluje dluhopisové prospekty emitentů, jejichž kvalita je nevalná. Ovšem je potřeba si uvědomit, že ČNB odvádí obrovský kus práce v zajištění potřebných informací o dluhopisových emisích. Obligatorní součástí každého dluhopisového prospektu totiž jsou finanční informace o emitentovi, údaje o jeho podnikatelské činnosti, vlastnická struktura, emisní podmínky, trendy v oblasti podnikání emitenta a upozornění na podstupovaná investiční rizika. Pokud prospekt tyto informace neobsahuje či je obsahuje v nedůvěryhodné nebo nesrozumitelné formě, tak regulátor prospekt neschválí. Pokud si nějaký investor stěžuje na to že, prodělal peníze na dluhopisu se schváleným prospektem od ČNB a pokud si tento prospekt ani nepřečetl, tak by měl především nadávat sám sobě.

Všechny dluhopisy, které se nabízejí veřejně ve větším finančním objemu (nad 1 milion eur) musejí mít takový prospekt, pokud nechtějí oslovovat pouze kvalifikované investory (investice nad 100 000 eur).

Způsob distribuce
Prodej dluhopisů není prodej banánů. Nemůže je prodávat každý a ten, kdo to dělá si musí dávat velký pozor na to, jak to dělá. Dluhopis je cenný papír, a tudíž spadá do vysoce regulovaného odvětví kapitálového trhu. Prodávat ho smějí pouze ČNB certifikovaní investiční zprostředkovatelé zastoupení svými vázanými zástupci prostřednictvím obchodníka s cennými papíry. Ve výjimečných případech je možné, aby emitent prodával dluhopisy prostřednictvím specifických zaměstnanců. Nikdo jiný vám dluhopisy prodávat nemůže. Bohužel český trh je plný prodeje dluhopisů způsobem, u kterého se tyto pravidla nerespektují.

Výnos
Pochopitelně, že by pro vás měl být zajímavý výnos, který dluhopis nabízí. Tím bych určitě začal. Pokud výnos není zajímavý, nemá smysl absolvovat vše výše napsané. Výnosy kvalitních dluhopisových emitentů z řad korporací se pohybují přibližně v pásmu 2-8 % ročně v závislosti na době splatnosti, rizikovosti emitenta a kvalitě emisních podmínek.

Likvidita
Burzovně obchodovaný dluhopis není vždy zárukou likvidity, ale zase na druhou stranu dluhopis, který na burze není, zase není zárukou toho, že likvidní nebude. S kvalitními korporátními dluhopisy existuje poměrně rozvinutý sekundární trh, ovšem je potřeba počítat s tím, že se ne vždy podaří na sekundárním trhu prodat dluhopis za jeho nominální hodnotu.

Obchodník, který pro vás přeprodej zajistí, si totiž také řekne o odměnu.

Jako při všem, tak i při výběru dluhopisu je třeba řídit se fakty a zdravým selským rozumem. Dluhopis je produkt nabízející na jedné straně pevně stanovený výnos (ve většině případů), což mají zejména Češi rádi. Pokud je emitentem kreditně kvalitní firma, tak je to jistě komfortní. Pokud ne, pak je to naopak noční můra. U přímého nákupu dluhopisů doporučuji zvážit, jestli jsem dostatečně kompetentní, či jestli máte kolem sebe dostatečně kompetentní osoby na to, abyste celé výše uvedené úvahy byli schopni. Pokud ne, tak by bylo zřejmě vhodné zvolit spíše cestu do podílového fondu zaměřeného na korporátní dluhopisy. A u přímé expozice do korporátního dluhopisu samozřejmě platí, že bych do dluhopisu jedné společnosti (a to i v případě, že by to byl Microsoft) neměli dávat více než 10 % svého portfolia.

Suma sumárum, když se nad tím přemýšlí, tak se není čeho bát, když se nad tím nepřemýšlí, tak je to průšvih. Ostatně jako při jakékoliv jiné lidské činnosti.

 

Sdílejte